чтение | 15.08.2016 | (74) отозвалось


Р.И., ГЛ. 8, КОЛЕБАНИЯ ЦЕН ОБЛИГАЦИЙ


Если в портфеле инвестора есть облигации, то, даже будучи уверенным в аккуратной выплате процентов и погашении суммы основного долга, он должен знать, что при изменении процентных ставок рыночная цена долгосрочных облигаций может варьироваться в широких пределах.

Между доходностью облигаций и их ценами существует обратная зависимость: чем ниже доходность, тем выше цена, и наоборот.

 

Обычно долгосрочные умные инвесторы держат некоторый процент своего портфеля в надежных облигациях для решения трех задач: иметь быстрый доступ к наличности в случаях снижения цен на акции; получать бОльшую и гарантированно регулярную доходность, чем можно получить с акций; сделать свой портфель более устойчивым к падениям рынка акций. 

Сейчас мой портфель более чем на 50% состоит из акций, соответственно, облигаций в нем почти на половину капитала. Я неуклонно снижаю долю облигаций в нем, рассчитывая на рост рынка акций в ближайшие годы и имея возможность сейчас купить акции с ожидаемой дивидендной доходностью, значительно превышающей текущую доходность хороших облигаций. Но от облигаций совсем я не планирую отказываться. Я люблю, когда у меня есть право на ошибку в прогнозах, подтвержденное солидным и ликвидным портфелем облигаций с близким сроком погашения – почти наличности.

Так как обычно снижение цен на акции сопровождается кризисом ликвидности в банковском секторе и ростом рыночной доходности (цены денег), цены на облигации в острые моменты будут неизбежно падать. Не так сильно, как цены на акции, но тем не менее. Чем дальше от текущего дня срок погашения облигации, тем более цена на облигацию может отклоняться от номинальной при изменении рыночной доходности. Этот феномен инвестор, рассчитывающий время от времени менять облигации на акции, должен учитывать в своих планах.

На российском рынке инвестор безусловно уверен в своевременной выплате процентов и погашении долга относительно облигаций федерального займа (ОФЗ). Рыночная доходность в последние три года скакала с 5 до 16%, цена на, например, ОФЗ 25080 колебалась от 80 до 99% от номинала. Значительная волатильность. Из таких колебаний можно извлекать выгоду, а можно – хлопоты.

 

...никакие серьезные события на Уолл-стрит не происходят в точности так, как они происходили в прошлом. ..."Чем больше все меняется, тем больше все остается по-прежнему".

Если практически невозможно дать точный прогноз динамики цен акций, то предсказать динамику цен облигаций совершенно невозможно. Раньше инвесторам нередко удавалось предсказать завершение бычьего или медвежьего тренда, исходя из ситуации на рынке облигаций, но подобрать такой же "ключ" для прогнозирования изменений процентных ставок и цен облигаций нереально. Поэтому инвестор должен выбирать между долгосрочными и краткосрочными облигациями главным образом на основе своих личных предпочтений.

 

Другими словами – если у вас есть планы при падениях рынка менять часть облигаций на акции, то эта часть облигаций должна состоять из краткосрочных бумаг.

 

Цены конвертируемых облигаций или привилегированных акций колеблются под влиянием трех факторов: 1) изменения цен обыкновенных акций тех же компаний; 2) изменения финансового положения компаний и 3) изменения процентных ставок.

 

Цены на привилегированные акции часто ведут себя подобно ценам на облигации. Рынок учитывает ожидаемый дивидендный доход одного-двух ближайших периодов, риски, текущую рыночную доходность и аккуратно танцует ценой на префа вокруг соответствующих этим вводным цифр.

Идеальный пример для третьего фактора (изменение процентных ставок) – как это ни смешно – не привилегированные, а обыкновенные акции Норильского никеля. Пока ни у кого из участников рынка нет шансов захватить контролирующую долю в ГМК, а дивидендная политика будет строга, эти акции будут вести себя подобно облигациям, не обращая внимания на обыкновенные для акций факторы формирования цены. Так сейчас рыночная доходность 9,5%, ожидаемый дивиденд по Норильскому никелю 950 рублей в течение года и немного больше – в течение следующего года, риск невыплаты ничтожен, цена на акцию ГМК Норникель 9900-10000 рублей.  Есть расчет, что при снижении базовой ставки ЦБ России и снижении на ожиданиях рыночной доходности будет расти и цена на акции Норникеля. Так, рыночная доходность в 8%, скорее всего, передвинет цену на ГМК в район 12-14 тысяч рублей, если раньше не вмешается изменение цен на никель, медь или платину.

Пример, для второго фактора (изменение финансового положения) – привилегированные акции Ленэнерго. Согласно уставу и квартальным отчетам, на текущий момент обществом заработано примерно 3 рубля на одну привилегированную акцию дивидендов. В течение второго полугодия ожидается прибыли еще на 3-6 рублей дивидендов – но рынок пока не сильно верит в эту потенциальную прибыль... или в обязательность Ленэнерго относительно выплаты дивидендов по префам – цена на акции колеблется в диапазоне от 38 до 39 рублей... В то время как год назад цена на Ленэнерго пр. была в три-четыре раза ниже, а общество показывало в отчетах убытки – сейчас многие полагают, что Ленэнерго пр. слишком "выросло" и брать его уже опасно... в то время, как простой расчет указывает на обратное: рынок слишком боится, перестраховывается, не учитывая, насколько радикально изменилась ситуация в бизнесе Ленэнерго (расчищены долги, изменены тарифы, реорганизовано управление).

Выберем для иллюстрации первого фактора (изменения цен обыкновенных акций тех же компаний) Башнефть, чьи обыкновенные акции переживают бурный рост, лишь отчасти поддержанный акциями привилегированными (удивительно, но я покупал Башнефть пр. и об. первый раз, когда обыкновенные акции стоили примерно столько же, сколько привилегированные). Наверное, мало кто верит в дивиденды в 200 рублей у Башнефти, скорее рассчитывают получить не более 120 на привилегированную акцию, но цена на префа Башнефти трепещет в районе 2000 рублей, подтягиваемая вверх ценой на обыкновенные акции Башнефти в 3000 рублей на фоне ожидающейся приватизации...

 

На протяжении последнего десятилетия инвестор, желающий приобрести облигации, сталкивался с проблемой, которая становилась все более острой. Что важнее: полная гарантия погашения основной суммы долга... и обычно низкие процентные ставки у краткосрочных облигаций, или фиксированный процентный доход и существенное колебание цен у долгосрочных облигаций. Инвесторам приходится искать компромисс между этими крайними вариантами и добиваться, чтобы ни процентный доход, ни цена не упали ниже определенного минимума...  

 

Последние два года рынок облигаций России радовал инвесторов: он давал возможность получать высокий доход, до 15-20% годовых, и не требовал за этот доход принятия значительных рисков. Уже год как по многим облигациям растут цены и выплачиваются большие купоны. Скорее всего, еще год мы будем наслаждаться подобной ситуацией. Но так будет не всегда. Если ЦБ РФ исполнит собственные обещания, уже через год и, скорее всего надолго, перед российскими инвесторами встанет задача поиска компромисса в описанном Грэмом выборе: риск или низкие доходности. Умный инвестор постарается не брать риск, прихватив себе максимум доходности, насколько ему позволит квалификация и удача. 

 



ПО ТЕМЕ

Р.И., гл. 4, ОБЛИГАЦИИ В ПОРТФЕЛЕ

Во второй части главы 4 "Разумного инвестора" Бенджамин Грэм разжевывает читателю положение дел на рынке облигаций США в начале 70-х годов 20 века. Знание того, что тогда происходило на финансовых рынках этой, пусть большой, но далекой страны, мало что может дать российскому инвестору. Наверное, будет глупо (неполезно) цитировать Грэма, делая время от времени приписки с экскурсами в американскую историю. Потому давайте я буду использовать эту главу исключительно как повод поговорить о российских облигациях в портфеле российского инвестора. Мы будем заглядывать в книжку, конечно, будем....  и ровно в той последовательности, в которой Грэм излагает тему инвестиций в долговой рынок, и мы будем ее излагать на примере наших текущих реалий... время от времени цитируя те фразы Грэма, которые имеют хотя бы некоторое отношение к нам.

читать полностью…

Р.И., ГЛ. 8, СТОИМОСТЬ АКЦИЙ

Владелец ликвидных акций является также собственником доли бизнеса и может извлекать выгоду из своего положения. С одной стороны, его статус сродни статусу миноритарного акционера или пассивного партнера в частной фирме. В этом смысле его доход полностью зависит от величины прибыли компании или стоимости ее активов. Чтобы оценить стоимость принадлежащих ему акций, нужно взять последний балансовый отчет компании-эмитента и рассчитать стоимость доли чистых активов компании, принадлежащей инвестору.

читать полностью…