Продолжим про факторы, влияющие на капитализацию. Прошлая статья оборвалась на первом факторе – трудноопределимых долгосрочных перспективах. Эта статья начнется с еще более зыбкой спекуляции.
2. Качество менеджмента. На Уолл-стрит часто и много рассуждают о менеджменте, но от этих разговоров мало толку. До тех пор, пока не будут разработаны и внедрены объективные и надежные количественные критерии оценки качества менеджмента, этот фактор будет с трудом поддаваться учету.
Грем далее пишет, что наиболее успешные компании отличаются высоким качеством управления. Но сам он любил покупать компании, которые не нуждаются в управлении, о чем в "Разумном инвесторе" упоминает не раз.
У нас, в России, очень распространен миф о "Менеджменте". Это отрыжка 90-х, когда русских унижали, ссылаясь на разницу между Брежневым и Ли Якокой. Надо отдавать себе отчет, между тем, что частный инвестор, как правило, миноритарий, менеджмент не выбирает и не имеет на него влияния, даже предпочитая обыкновенные акции привилегированным. И это не российская специфика, а всеобщая. И это ровным счетом никак не влияет на результат инвестиций.
Я думаю так: если вы начнете выбирать акции к покупке по симпатичным мордашкам и цветистым заявлениям, вместо скучных отчетов о движении денежных средств, ваш кошелек в опасности. Мифы о прекрасных Джобсах, Масках и прочих шоуменах очень популярны и очень влиятельны, но насквозь лживы. Джобс ничего не изобретал и имел ничтожное влияние на процесс принятия решений в Яблоке. Он никогда не обладал не то что контрольным пакетом Apple, но даже блокирующим.... и тд и тп... Единственное спасение, на мой взгляд - заткнуть уши и никогда не обсуждать ничей управленческий гений. Ибо все человеки очень склонны внушаться на то, что мы, человеки, можем быть гениальными и влиятельными...
Человек в принципе плохой управленец. И очень хорошо, что от менеджмента вообще мало что зависит. Это мало может дорого стоить, да - есть феномены больших масштабов (не личности, а деятельности корпораций или государств), но редко оно влияет на конечный результат. Как правило, за любой победой менеджеров стоит его Величество Случай (дитя Закономерности), как и почти за любым поражением... Надо искать не менеджеров, которые побеждают, а бизнес-модели, которые сейчас работают. А еще лучше - бизнесы, не требующие моделирования, которым достаточно просто быть, чтобы иметь и расширение и рентабельность. Такова моя точка зрения. Может быть, я ошибаюсь.
3. Финансовая мощь и структура капитальных активов. Акции компании, располагающей значительными финансовыми ресурсами и не выпускающей «старшие» ценные бумаги, однозначно являются более предпочтительным объектом инвестиций, чем (при той же цене) акции компании с таким же показателем прибыли на акцию, но имеющей значительную задолженность и эмитирующей «старшие» ценные бумаги.
Мощь - это могущество, которое от слова "могу". И конечно, корпорация, которая способна (может) реализовывать проекты развития, не привлекая сторонний капитал через кредиты или эмиссию ценных бумаг (под "старшими" ценными бумагами Грем имеет в виду обыкновенные акции, крайний случай привлечения капитала, который также может быть привлечен корпорацией через эмиссию привилегированных акций или облигаций) предпочтительней тех, что не могут, не способны, которым кредиты и эмиссии нужны для развития или даже для существования.
Это самый общий и простой взгляд на вещи. Нужно при этом оговориться, что использование кредитов или выпуск облигаций может быть выгоднее аккумуляции и использования собственных средств. Но тонкий анализ выгод и преимуществ разных способов капитализации собственного развития, вероятно, Грем относит уже к искусству выбора ценных бумаг, которым не стоит обременять себя инвестору-любителю.
4. Дивидендная история. Один из важнейших критериев высокого качества акций – положительная история дивидендных выплат на протяжении длительного периода. Мы считаем, что регулярная выплата дивидендов в течение 20 и более лет – важный показатель надежности акций компании. Поэтому рекомендуем пассивному инвестору выбирать только те акции, которые отвечают данному требованию.
Да. ...и добавить нечего. Аминь.
5. Текущий уровень дивидендных выплат. Это еще один фактор, который сложнее всего учитывать с точки зрения положительного влияния на надежность акций.
Под уровнем Грем имеет ввиду процент от операционной прибыли компании, направляемый на дивиденды. Не текущую дивидендную доходность акций, которая зависит от капризов мистера Рынка, а именно долю прибыли, отдаваемую акционерам. А эта норма разная в разные времена. Не будем тут подробно обсуждать, в какие времена как бывает - для этого разговора еще будет 19 глава "Разумного инвестора", которая почти целиком посвящена этим вопросам. Дадим просто текущую норму. То, что сейчас считается "нормальным распределением" денежного потока.
Грубо говоря, если из выручки вычесть себестоимость проданной продукции, то у нас на бумаге останется операционная прибыль, которую надо поделить
(1) между государством (налоги), нуждами поддержания производства на текущем уровне (реальная амортизация, которая в денежных потоках обычно прячется в капитальных расходах, капексе),
(2) выплатам кредиторам (текущие проценты и погашение или реструктуризация долга, включая не только банковский кредит, товарный кредит поставщиков, но и размещенные облигации),
(3) проектами развития и расширения (капекс), выплатам по привилегированным акциям и дивиденды владельцам обыкновенных акций.
По текущей идее, в норме, эти расходы должны укладываться примерно в три части: треть на государство, поддержание текущего уровня производства и развитие, треть на разных кредиторов и треть - акционерам.
Считается плохим, когда расходы на развитие и поддержание превышают треть, реально плохо, когда расходы на поддержание превышают треть, а о развитии речи вообще нет.
Считается плохим и часто действительно плохо, когда расходы на кредиторов превышают треть.
Расходы на акционеров, превышающие треть, никогда не огорчают акционеров, но далеко не всегда это хорошо для корпорации.