Итак, Грэхем, вволю посомневавшись в способности цен акций "учитывать" инфляцию, обсуждает сказывается ли инфляция на прибыли корпораций... И в первом же предложении по сути способом постановки вопроса отвечает: все зависит от эффективности использования капитала. Для инвестора же, считает Грэхем, большее значение будет иметь отношение цены покупаемой акции к активам корпорации и к прибыли корпорации (то, что сейчас именуется коэффициентами P/B и P/E). Инвестор не знает будущего, как впрочем и менеджмент, соответственно, он опирается лишь на исторические данные в робкой надежде, что эффективность бизнеса в ближайшие годы будет не сильно отличаться от его эффективности в прошедшее время. Это шаткая позиция. И единственная опора в этой неловкости это твердое знание почем ты покупаешь надежду.
Беспристрастные цифры свидетельствуют о том, что ... весь значительный прирост прибыли у компаний ... обуславливался пропорциональным приростом инвестируемого капитала. Фактором же роста последнего была реинвестированная прибыль корпораций. ... Единственное, что позволяет инфляции увеличить стоимость обыкновенных акций, – это рост уровня доходности капитальных инвестиций.
Мотаем на ус, вспоминая, что основным аргументом против покупки, например, акций Газпрома с P/E 6 и P/B 0,4!!!! при гарантированных дивидендах в 5% от падающей цены, у записных аналитиков является "большие расходы Газпрома на капитальные инвестиции". Эти люди полагают, что они знают будущее и эти инвестиции будут неэффективными...
В целом складывается впечатление, что "незначительная инфляция" благоприятствовала росту прибыли компаний. ... Но эти же данные говорят и о том, что инфляция никак не сказалась на способности акционерного капитала приносить прибыль своим владельцам.
Грэхем далее приводит две, по его мнению, основные причины почему инфляция, объективно способствующая росту производительного бизнеса, не приводит к росту доходов его владельцев. Во-первых, это рост заработной платы, а во-вторых – снижение оборачиваемости капитала. Отметим для себя, что в последние 20 лет в США рост инфляции не сопровождался соответствующим ростом зарплат... А корпорации и их акционеры получали выгоды от инфляции.
Грэхем также отмечает связь инфляции с ростом корпоративной задолженности, который приводит к потере доходности акционерного капитала. Этому тезису мне нечего противопоставить, эту тенденцию мы можем наблюдать и в последние десятилетия с их умеренно высокой инфляцией.
Важный для нас абзац, касающийся влияния инфляции на доходы коммунальных предприятий, я приведу почти целиком, так как у нас на бирже чуть ли не половина котирующихся акций – это акции по сути коммунальщиков (электроэнергия, газ и связь) – оно того стоит.
Фондовый рынок учитывает, что коммунальные предприятия, зажатые между ростом стоимости привлечения капитала и трудностями увеличения рентабельности своего бизнеса, которая регулируется государством, становятся главной жертвой инфляции. Однако весьма примечателен тот факт, что ... в соответствии с законом, компании обязаны устанавливать такой уровень оплаты за свои услуги, который обеспечивал бы им адекватный уровень доходности инвестированного капитала...
Понятно что этот "примечательный факт" рынок не учитывает, а инвесторы в коммунальные компании в периоды инфляции спят спокойно, имея постоянно растущий поток дивидендов.
... если инвестор формирует свой портфель из обыкновенных акций, то у него есть все шансы сбиться с пути в результате либо ободряющего роста, либо огорчающего падения курса акций. Особенно это касается тех случаев, когда в своих действиях он руководствуется инфляционными ожиданиями. Тогда, если курс акций начинает расти, он воспринимает рост цен не как опасный сигнал о неизбежном падении рынка... Скорее всего, он посчитает такую ситуацию доказательством инфляционной гипотезы и продолжит приобретать акции независимо от того, насколько высоко вырос рынок и насколько низкой является дивидендная доходность.
Что тут добавить? Золотые слова. Я понимаю, что их сейчас трудно оценить, после стольких лет отсутствия внятного роста на российском рынке... Но запомните эту фразу. Рынок рано или поздно вернется к росту.... И в тот момент, когда вы услышите в СМИ, что это "рост навсегда", что с 2005 года валюта так инфлировала, что рынку еще расти и расти..., пусть тогда эти слова Грэхема станут вашей путеводной звездой.